穿上一双“绿鞋” 一分钟看懂科创板的“绿鞋机制”

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7月22日，科创板首批25家公司上市交易，STAR Market正式拉开帷幕。在试点注册制的同时，科创板采用市场化定价机制，突破了原有A股的市盈率限制。为了维护上市后的股价稳定，科创板配套推出了超额配售选择权——俗称“绿鞋机制”。

认识“绿鞋”
“绿鞋机制”发源于上世纪60年代的美国，由波士顿绿鞋制造公司首次使用，故而得名。
“绿鞋机制”是发行方赋予主承销商的一种权利，主要包含两项内容：第一，主承销商可向投资者超额配售股票，但比例不得超过首次公开发行股票数量的15%；第二，自上市之日起的30个自然日内，主承销商可使用超额配售股票募集的资金从二级市场买入发行人的股票。
通俗来说，公司IPO时，主承销商可以多发行15%的股票，先把投资者的钱收下，这部分股票暂时不交给投资者。上市30天之内，假如股价跌破了发行价，且主承销商认为有必要加以稳定，就可以使用投资者支付的那笔钱从二级市场买入股票——当然，买入的比例不能高于15%。假如股价表现良好，主承销商则不进行上述操作。
30日的行权期届满之后，承销商得把这15%的股票如数交付给投资者。这15%的股票有两个来源，一个就是之前承销商从二级市场买入的那部分股票（若有），另一个就是上市公司增发。这两部分的比例之和为15%——前者不足的，需靠后者补齐。
在这个过程中，承销商的账上可能会留有一笔价差余额，在中国，这笔余额是要上交证券投资者保护基金的，承销商不能据为己有。
总之，“绿鞋机制”主要的功能还是在于避免股价过度下跌。


“绿鞋机制”示意图

在成熟资本市场，“绿鞋机制”得到了广泛应用。2018至2019年上半年，美国纳斯达克和纽交所共有375家公司IPO，其中采用“绿鞋机制”的有303家，占比超80%。2018年至2019年上半年港股市场的276起IPO中，也有近一半数量（134家）的公司采用“绿鞋机制”。伦敦市场上，华泰证券通过“绿鞋机制”额外发行750万份GDR。此外，阿里巴巴、Facebook、虎牙、瑞信咖啡等皆为该机制的经典案例。

科创板的“绿鞋”
那么，科创板的“绿鞋机制”与其他板块有何不同呢？
第一，科创板“绿鞋机制”的适用范围更广。
就“绿鞋机制”的使用条件而言，上交所并未对科创板作特别限制，而A股其他板块、港股及美股对发行人均有一定的硬性要求。
第二，科创板“绿鞋机制”明确了战略投资者锁定期。
科创板和A股一致要求超额配售的股份锁定不少于12个月，而美股超额配售股份的锁定期没有明文规定，由发行人与投资者协议确定，港股也仅对基石投资者要求锁定不少于6个月。
美股和港股均为T+0交易制度，且有做空机制，炒新情绪相对理性，超额配售股份不锁定对稳定股价更有意义。而科创板目前仍旧为T+1的交易制度，且前期做空机制相对不完善，因此针对超额配售投资者锁定一年更有利于新股上市后股价的稳定。
第三，科创板不得刷新“绿鞋”，即主承销商不得在“绿鞋”操作中卖出为稳定股价而购入的股票。
而美股、港股在买入股票后可以再次卖出。科创板的这一规定同样是与A股市场的T+1交易制度和做空机制不完善相匹配的，可防止主承券商在“绿鞋”操作期间操纵股价，也可防止主承券商通过高价发行、低价购回的方式来实现套利。
第四，在中国市场，“绿鞋”操作的价差收益归证券投资者保护基金。
在美国和香港，这一部分收益归主承销商。

总之，与美国、香港等成熟市场相比，中国市场对于“绿鞋机制”的限制要更加严格，更加稳健，与科创板的交易制度更加契合。